賣壓放緩 A股橫盤緩跌

九月 11, 2018 Off By 豐彥編輯
賣壓放緩 A股橫盤緩跌

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(上圖:上證指數日線圖;圖片來源:XQ全球贏家)

 

經過了一段時間的沉澱,即使最近國際情勢與市場氛圍都尚未好轉,A股已經冷靜了不少,即使在這充滿不確定性的環境中仍沒有跌破新低,展現出具有韌性的一面。

 

從圖中走勢來看,上周一開始與之前蠻像的,A股總是在一周的初始特別具有活力,上證指數往上突破了整理區間,不過前面硬後面軟的缺點也沒改掉,上周三開低走低看來相當驚險,好在周面前兩天都是相對平靜的過去了。以整體走勢來說,A股仍處在橫盤區間下移的空方走勢中,近期特別關注看看前低2650能否撐住別再破底。

 

(上圖: A股換手率與風險溢價;圖片來源:海通證券)

 

7 月以來市場經歷了兩次小幅反彈,第一輪是從7月6日至7月26日,上證綜指從2691點反彈至最高2915點,第二輪從8月20日至8月28日,上證綜指從2653點反彈至最高2791點。市場兩次反彈幅度越來越弱,說明投資者情緒持續低迷。

 

從情緒指標來看,目前風險溢價率、換手率等指標都已接近前期底部水平,我們以1/全部A股PE-10年期國債到期收益率作為股市風險溢價的衡量指標,2005年以來的歷史數據顯示這一指標存在明顯的均值回歸特徵,A股當前風險溢價為3.27% ,遠高於2005年以來的均值1.56%,接近2005年以來均值+1倍標準差3.33%。

 

回顧前幾輪市場底部,2005/6/6的998點市場風險溢價為1.71%,2008/10/28的1664點為4.16%,2013/6/25的1849點為4.74%,2016/1 /27的2638點為2.76%。從換手率看,截止八月底,A股年化周平滑換手率為142%,較今年以來的均值182%已大幅下降,前四次市場底A股換手率分別為204 %、290%、172%、259%。

 

雖然目前市場的估值水平已經接近A股歷史底部時期,但市場情緒持續低迷,擔憂主要集中在幾個方面:A股企業盈利的二次探底,去槓桿過程中股市微觀資金供求難以出現大的改善,以及懸而未決的中美貿易摩擦等。

 

(上圖: A股淨利與ROE表現;圖片來源:WIND資訊)

 

目前,所有A股上市公司公佈了2018年中報業績。全部A股2018Q2/2018Q1/2017Q4歸屬母公司淨利累計同比分別為14.1%/13.4%/18.1%,ROE在2018Q2/2018Q1/2017Q4為10.6%/10.3%/10.3%,相對於一季度A股整體淨利潤增速和ROE都在回升。

 

從今年2月份以來A股已經歷殺估值情形,有投資者擔心A股未來將殺盈利,即戴維斯雙殺,之前我們提過,這次與盈利回落不會像2008、2011年那麼厲害。這是因為目前經濟並未出現過熱跡象,通脹壓力不大,貨幣政策不會全面收緊。2008年和2011年盈利之所以高位回落源於當時通脹高企,這表明經濟實際增速遠超潛在增速,經濟增長速度不具有可持續性,今年7月CPI當月同比為2.1%,可見這種經濟增長沒有虛高,更具有可持續性。

 

(上圖:全部A股盈利增速;圖片來源:海通證券)

 

本輪A股盈利回升週期始於2016年中,2017Q1淨利同比最高達19.8%,全年業績高增長,2017年淨利同比為18.1%,業績明顯下滑始於2018年,雖然二季度業績較一季度略有改善,但投資者仍擔憂未來業績將惡化。

 

目前看來這次盈利趨勢變化背景類似2002-05年,盈利趨勢呈W型變化,2018年初就進入盈利二次探底階段。在2002-05年期間,初期經濟增速逐步回暖,但通脹也開始抬頭,為此央行在2014年10月啟動加息,A股盈利再次探底,在經歷1年多的調整後,需求回暖帶動盈利再次回升,盈利趨勢呈W型波動。

 

(上圖:GDP與A股淨利走勢;圖片來源:海通證券)

 

從GDP與淨利走勢來看,名義GDP增速從2002Q1的9.1%第一次回升至2004Q3的17.9%,此後最低回落至2005Q4的15.7%,第二次回升至2007Q2的23.1%。歸母淨利累計同比從2002Q1的-1.8%第一次回升至2004Q2的47.3%,此後最低回落至2006Q1的-14.0%,第二次回升至2007Q1的80.7%。本輪盈利改善更類似2002-05年期間,宏微觀基本面震盪築底,盈利雖略下滑但幅度不大。

 

從宏觀基本面看,預計2019年維持6~6.5%的目標,按照wind數據預估,2018年CPI、PPI同比為2.08%、3.0%,2019年為2.35%、1.9%,以工業品和生活品的通脹均值推算,2018年名義GDP同比為9.2%,2019年為8.3~8.8%。從微觀盈利看,這次盈利回升始於2016中,至2017年已經持續1年半,進入2018年後增速回落,在宏觀經濟增速放緩背景下,A股盈利預計也會微降,按照2005年以來A股歸母淨利累計同比較名義GDP增速平均高2.2個百分點推算,2018年全部A股淨利同比達到13%,進入2019年,年中預計A股盈利築底,淨利同比在10%左右。綜合上述,A股盈利趨勢將類似W型波動,短期仍處在二次探底區間,但下探幅度不深,盈利韌性更強。

 

(上圖:A股今年以來表現;圖片來源:海通證券)

 

回顧年初以來市場表現可以發現,在A股回檔的今年,龍頭策略效果較為明顯,統計各中信一級行業市值最大的龍頭今年以來漲跌幅,算數均值為-6.4%,自由流通市值加權均值為-5.3%,而萬得全A為-20%,滬深300為-17%,全部A股中位數為-26%,龍頭股明顯較為抗跌。2018年價值和成長的風格特徵不明顯,更突出的龍頭效應,這源於A股機構化、國際化的趨勢。行業配置上,A股目前仍處在磨底期,行業估值和業績匹配度是重要考慮因素。

 

(上圖:A股估值雨盈利狀況;圖片來源:海通證券)

 

從PE/淨利角度看,滬深300的PE11.3倍,2018Q2淨利累計同比同比19%,以此為參照基準,消費類行業中的家電、白酒、食品、醫藥板塊估值和業績匹配度較好。家電目前PE為14.6倍,2018Q2淨利累計同比為35.7%,白酒目前PE為25.4倍,2018Q2淨利累計同比為50.2%,食品目前PE為29.4倍,2018Q2淨利累計同比為32.5%,醫藥目前PE為30.8倍,18Q2淨利累計同比為30.9%,隨著進入四季度消費旺季,消費白馬估值也將迎來切換。

 

另一方面,從PB-ROE角度看,以滬深300的PB1.4倍,2018Q2ROE為11.8%以此為參照基準,銀行的估值和業績匹配度較好,銀行目前PB為0.88倍,18Q2ROE為12.6%。此外,科技類成長是經濟結構長期轉型方向,短期看新經濟是擴內需和調結構的交集,積極財政和穩健貨幣政策推出後,後續看點是產業政策向新經濟傾斜,如5G頻譜發放推動通信設備投資等。

 

(上圖:A股行業不同估值下未來表現;圖片來源:海通證券)

 

最後看到所有行業,將主要指數PE按自下而上分位等分成十個區間,統計2005年至今中信一級行業指數目前PE對應未來一年、三年漲跌概率,未來一年正收益概率前五的行業是家電98.2%、醫藥96.9%、基礎化工93.4%、房地產92.3%、輕工製造87.5%。未來三年正收益概率100%的有家電、醫藥、基礎化工、房地產、電子、建築、銀行、紡織服裝、餐飲旅遊、電力設備、商貿零售、食品飲料、傳媒。透過這類方式,可對各行業未來表現有個輪廓,即使是市場表現不佳的當下,仍可以此為依歸,篩選出可以佈局的行業。

 

(資料來源:XQ全球贏家,華爾街見聞,WIND資訊,海通證券)

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